jueves, 16 de abril de 2015 20:04 EDT
Hasta
hace poco, funcionarios del Banco Central Europeo insistían en que la
flexibilización cuantitativa no era la respuesta a los problemas de la zona
euro. Estados Unidos y Gran Bretaña iniciaron sus programas de compra de bonos
cuando los rendimientos eran altos, recalcaban, pero los rendimientos de la
deuda soberana europea ya eran bajos y no podían caer mucho más.
La
flexibilización cuantitativa, agregaban, había funcionado en EE.UU. y el Reino
Unido al estimular una mayor emisión de deuda de parte de las empresas,
mientras que las economías de la zona euro siguen siendo dominadas por los
bancos. La causa del rezago europeo, insistían, no era la falta de liquidez,
sino problemas estructurales como bancos débiles y mercados laborales
ineficientes.
No
obstante, cuando apenas ha transcurrido un mes desde el inicio del programa de
flexibilización cuantitativa del BCE de 1 billón de euros, US$1,06 billones
(millones de millones), su presidente, Mario Draghi, no tuvo inconvenientes en
tomar el crédito el miércoles, en una conferencia de prensa, de la notable
mejora de la economía.
Las
proyecciones de crecimiento han sido revisadas al alza continuamente desde
enero, cuando se anunció el programa. El Fondo Monetario Internacional dijo
esta semana que proyecta un crecimiento de la zona euro de 1,5% en 2015. La
confianza de las empresas y las personas está en su nivel más alto desde 2007 y
el crédito bancario empieza finalmente a repuntar.
El
crecimiento más vigoroso proviene de los países más golpeados por la crisis. Se
prevé que España se expanda hasta 3% e Irlanda hasta 4% este año. Mientras
tanto, a las autoridades alemanas les preocupa que un crecimiento de 2,5%
pudiera sobrecalentar la economía.
Por
supuesto, el relajamiento cuantitativo no es responsable de todos estos
avances. La caída en los precios del petróleo ha hecho las veces de un
gigantesco recorte de impuestos para las empresas y los consumidores. Ahora que
los déficits fiscales se han reducido, la política fiscal dejó de ser un lastre
para el crecimiento. Las finanzas de los bancos han mejorado mucho después de
las pruebas de resistencia del año pasado.
La
notable mejora de la confianza de las empresas y los consumidores italianos
refleja factores internos, como la confianza que ha suscitado la agenda de
reformas del gobierno encabezado por Matteo Renzi. Incluso la caída de 20% del
euro frente al dólar empezó a mediados del año pasado, antes de la compra de
bonos del BCE.
De hecho,
si el banco central hubiese aplazado la decisión de implementar una política de
flexibilización cuantitativa, como lo había pedido el Bundesbank alemán, podría
haber concluido que ya no era necesario comprar bonos.
Todavía
hay riesgos en el camino. Los principales son los mencionados por el FMI en su
Perspectiva Económica Mundial acabada de publicar. El documento advierte que la
inversión de las empresas, un aspecto crucial para una recuperación sostenida,
está siendo socavada por una capacidad ociosa persistente, débiles previsiones
de crecimiento, incertidumbre política y económica, tensiones geopolíticas y
dificultad para acceder al crédito.
El FMI
estima que el crecimiento económico será modesto debido a los altos niveles de
endeudamiento y desempleo y el pesimismo de los inversionistas. La entidad
exhortó a los gobiernos de la zona euro a elevar el crecimiento de largo plazo
al abordar el problema de la deuda incobrable de los bancos, usar la capacidad
fiscal para invertir donde se pueda y realizar reformas estructurales.
De todas
maneras, después de pasar años concentrados en las sorpresas negativas de la
zona euro, es hora de que los inversionistas también presten atención a las
sorpresas positivas. En realidad, la flexibilización cuantitativa parece estar
dando mejores resultados de los que esperaba el propio BCE.
Los rendimientos
de los bonos han continuado su trayectoria descendente. Los inversionistas
ahora tienen que pagarle a Alemania por el privilegio de darle dinero prestado.
Cerca de US$2,4 billones en deuda soberana se transan a tasas negativas, la
mayor parte europea, según el Banco Internacional de Pagos. Incluso España, una
de las grandes víctimas de la crisis hasta hace algún tiempo, emitió la semana
pasada deuda a seis meses con una tasa negativa.
Esto está
aportando una serie de beneficios importantes y, en buena medida, imprevistos.
En primer
lugar, permite que los países refinancien sus obligaciones a tasas mucho más
baratas y plazos más largos. Esto les otorga a los gobiernos espacio adicional
en sus cuentas fiscales y el endeudamiento neto debería caer más rápido de lo
previsto, lo que alivia las preocupaciones sobre la sostenibilidad de la deuda
de largo plazo.
En
segundo lugar, la flexibilización cuantitativa ha valorizado los bonos en poder
de los bancos. Ahora, las entidades que antes fueron criticadas por acumular
bonos soberanos los pueden vender y embolsarse una ganancia substancial. Se
trata, en el fondo, de una recapitalización de la banca de la zona euro por
otro nombre, lo que sienta las bases para la expansión del crédito en la
región.
En tercer
lugar, la flexibilización cuantitativa parece haber inoculado a la zona euro de
los riesgos geopolíticos que contribuyeron a sofocar una recuperación
incipiente el año pasado. Hasta el momento, la zona euro no se ha visto
mayormente afectada por la crisis en Ucrania ni por el recrudecimiento de los
conflictos con Grecia.
No hay
que perder de vista, en todo caso, que la ausencia de un contagio puede
reflejar las expectativas del mercado de que la zona euro hallará una solución
a la crisis griega así como el éxito de otras medidas para combatir la crisis,
como la creación de fondos de rescate, una unión bancaria y el programa de
compra de bonos. La situación, sin embargo, pudo haber tenido otro desenlace de
no mediar la flexibilización cuantitativa.
Por cierto,
un efecto que el plan de estímulo no ha tenido es el de elevar la inflación.
Aunque las expectativas inflacionarias han dejado de caer, los precios
minoristas de la zona euro descendieron 0,1% promedio en marzo. Hasta el
momento, sin embargo, no hay evidencia de que la baja inflación esté
perjudicando la recuperación. En realidad, la caída en los precios está
instando a las personas a comprar más.
Por otra
parte, la baja inflación brinda al BCE la excusa que necesita para seguir
imprimiendo dinero. Eso es, exactamente, lo que Draghi ha prometido hacer al
menos hasta septiembre de 2016, exhibiendo el celo de un converso.
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